扣有多大价值存在争论。假如税收抵扣有价值的话,财务困境的成本是重要的,但这些不同意见仅仅带来了个主题上的变化。公司被假定为用负债替代权益,或用权益去替代负债,直至公司价值最大化。所以,债务权益置换如图所示。调整成本。如果没有调整成本,静态替代理论是正确的,那么,每个公司可观察的债务价值比率应该是它的最优比率。然而,成本是定存在,而且因此存在滞后,以调整比率到最优。公司不能立即冲销影响最优化的偶然事件,所以应该有些实际债务比率的横截面散布,实际债务比率来自具有相同目标比率公司的个样本。图描绘了公司借款的净税收利得,与之相对应的是未来每美元要支付利息的扣减而产生的预期可实现税盾。对些公司而言,该值是美分,或接近于它。在另,有些公司存在不需立即付税的较大的没有被使用的损失结转。这些公司多支付的利息每美元仅产生种潜在的未来扣税,只有当公司赚得足够抵消原来的损失结转额时才可使用。期望的可变现税盾是正的但很小。也就是,有些公司今日付款但不能肯定它们在将来也这么做。这样个公司认为预期未来利息税盾在和完全法定税率之间。在修正后的理论中,任何付税公司因借款而获利,边际税率越大,收益越大,就是图中最高的那条线。在米勒的理论中,支付的利息的个人所得税将正好抵消公司的利息税盾,如果公司按完全法定税率付税的话。然而,任何税率较低的公司可以看到公司债务的个净损失和债权的净利得。这给出了图中最低的那条线。也有些折中的理论,由安杰洛和马苏里斯,莫迪里阿尼,和其他些人提出,在图中以中间的倾斜线标明。折中理论所以引起人们兴趣,是因为它比理论或米勒理论更少化。但不管持哪种理论观点,这些线的斜率总是正的。差别在于借款公司面对完全法定税率的税收好处借出公司或至少不借入有大的税收损失结转的税收好处。和之间的差别与的理论中的差别是完全相同的。因此,尽管这些理论告诉我们不同的关于公司负债的总供给和总需求的故事,但它们关于哪家公司比平均水平借更多或更少的债务有基本相同的预言。所以,静态替代理论的税收方面指出应比贝斯勒赫姆钢铁借更多的负债,其他的事情相同,并指出通用汽车的负债价值比率应比克莱斯勒的高。财务危机成本。财务危机成本包括法律上的和管理上的破产成本,更微妙的代理成本,道德风险和契约成本,即使正式的拖欠可避免这些成本也会减少公司价值。我们知道这些成本的存在,尽管我们可能怀疑其重要程度。例如,除非代理成本和道德风险问题被确认,对负债契约没有令人满意的解释。财务危机成本方面的文献支持财务行为的两个定性说明其他因素相同时,风险性公司应借更少的钱。这儿,风险定义为公司资产市场价值的变动率。变动率越高,在任何给定债权下,拖欠的概率也就越大。因为财务危机成本是由可能发生和实际发生的拖欠导致的,风险小的公司应在期望的财务危机成本抵消借款的税收好处之前借得更多些。持有具有活跃的手市场的有形资产的公司比那些持有专门的无形资产或有价值的增长机会的公司借得少。预期的财务危机成本并不刚好依赖于出现危机的概率,而是若危机来临时失去的公司价值。在财务危机中,专有技术无形资产或成长机会更可能失去价值。资本结构之谜。麻烦的是,这个解释只是在我们假设所有公司几乎面对相同的边际税率时成立,而这是个我们能立即反对的假设。通过融资租赁和其他手段,这些折旧税收优惠和投资的税收抵扣的广泛交易证明大量公司面对的是低边际税率。给出有效边际税率上的显著差异,又认为静态替代理论是可行的,则我们在任何横截面检验中,都期望能够找到个强有力的税收影响因素,不管你们相信怎样的负债和税收的理论。最近的理论研究已经给鸟啄次序框架理论带来了新鲜气息。我将讨论改理论至少和静态理论在解释我们所知的实际财务选择和它们对股价的平均影响方面样好。管理者的和中性变换的假设我已经武断地,也可能不适当地,提出了可能可以解释公司的资本结构选择的管理者的理论。我选择不考虑那种切割联系经理们的行为与持股人利益的脐带的模型。麻烦的是,这个解释只是在我们假设所有公司几乎面对相同的边际税率时成立,而这是个我们能立即反对的假设。通过融资租赁和其他手段,这些折旧税收优惠和投资的税收抵扣的广泛交易证明大量公司面对的是低边际税率。给出有效边际税率上的显著差异,又认为静态替代理论是可行的,则我们在任何横截面检验中,都期望能够找到个强有力的税收影响因素,不管你们相信怎样的负债和税收的理论。图描绘了公司借款的净税收利得,与之相对应的是未来每美元要支付利息的扣减而产生的预期可实现税盾。对些公司而言,该值是美分,或接近于它。在另,有些公司存在不需立即付税的较大的没有被使用的损失结转。这些公司多支付的利息每美元仅产生种潜在的未来扣税,只有当公司赚得足够抵消原来的损失结转额时才可使用。期望的可变现税盾是正的但很小。也就是,有些公司今日付款但不能肯定它们在将来也这么做。这样个公司认为预期未来利息税盾在和完全法定税率之间。在修正后的理论中,任何付税公司因借款而获利,边际税率越大,收益越大,就是图中最高的那条线。在米勒的理论中,支付的利息的个人所得税将正好抵消公司的利息税盾,如果公司按完全法定税率付税的话。然而,任何税率较低的公司可以看到公司债务的个净损失和债权的净利得。这给出了图中最低的那条线。也有些折中的理论,由安杰洛和马苏里斯,莫迪里阿尼,和其他些人提出,在图中以中间的倾斜线标明。折中理论所以引起人们兴趣,是因为它比理论或米勒理论更少化。但不管持哪种理论观点,这些线的斜率总是正的。差别在于借款公司面对完全法定税率的税收好处借出公司或至少不借入有大的税收损失结转的税收好处。和之间的差别与的理论中的差别是完全相同的。因此,尽管这些理论告诉我们不同的关于公司负债的总供给和总需求的故事,但它们关于哪家公司比平均水平借更多或更少的债务有基本相同的预言。所以,静态替代理论的税收方面指出应比贝斯勒赫姆钢铁借更多的负债,其他的事情相同,并指出通用汽车的负债价值比率应比克莱斯勒的高。财务危机成本。财务危机成本包括法律上的和管理上的破产成本,更微妙的代理成本,道德风险和契约成本,即使正式的拖欠可避免这些成本也会减少公司价值。我们知道这些成本的存在,尽管我们可能怀疑其重要程度。例如,除非代理成本和道德风险问题被确认,对负债契约没有令人满意的解释。财务危机成本方面的文献支持财务行为的两个定性说明其他因素相同时,风险性公司应借更少的钱。这儿,风险定义为公司资产市场价值的变动率。变动率越高,在任何给定债权下,拖欠的概率也就越大。因为财务危机成本是由可能发生和实际发生的拖欠导致的,风险小的公司应在期望的财务危机成本抵消借款的税收好处之前借得更多些。持有具有活跃的手市场的有形资产的公司比那些持有专门的无形资产或有价值的增长机会的公司借得少。预期的财务危机成本并不刚好依赖于出现危机的概率,而是若危机来临时失去的公司价值。在财务危机中,专有技术无形资产或成长机会更可能失去价值。资本结构之谜。静态替代假设若保持公司资产和投资计划不变,个公司的最优负债率通常可看作是由借款的成本和收益之间的替代所决定的。公司被描述成在利息税盾的价值与各种破产或财务困境成本之间取得平衡。当然,关于利息的税收抵扣有多大价值存在争论。假如税收抵扣有价值的话,财务困境的成本是重要的,但这些不同意见仅仅带来了个主题上的变化。公司被假定为用负债替代权益,或用权益去替代负债,直至公司价值最大化。所以,债务权益置换如图所示。调整成本。如果没有调整成本,静态替代理论是正确的,那么,每个公司可观察的债务价值比率应该是它的最优比率。然而,成本是定存在,而且因此存在滞后,以调整比率到最优。公司不能立即冲销影响最优化的偶然事件,所以应该有些实际债务比率的横截面散布,实际债务比率来自具有相同目标比率公司的个样本。有另个原因使我们不立即接受中性变换思想我们知道,投资者对公司的财务选择很感兴趣,因为股价在公司宣布财务选择时会改变。这种改变可解释为实质上和财务无关的种信息影响但是,这样做实在太容易了,不会等到件事情研究结果成功了,然后再想个信息故事去解释它们。另方面,如果个人开始时假定经理们有特殊的信息,建立个模型显示信息如何改变公司财务选择,并预期哪些财务选择将被投资者解释为好的或坏的消息,那么也会取的些进步。所以本论文设计成静态替代与鸟啄次序假设间的对比较。如果两者中没有种能解释现实行为,则可采用中性变换假设。当然,使这些检验有意义的个方法是假定调整成本很小,但经理们并不知道,或并不关心,什么是最优负债比率,因而并不要求达到该比率。然后研究者假定些通常不特别指明有关资本结构选择的管理者的理论。这可以说是对命题的横截面检验提供方便的假设,但对读者更好地理解财务行为就没有什么帮助。但是,假定我们不选择管理者的理论,那么如果调整成本很小,而且公司停留在它们的目标负债率附近,我发现很难理解我们所观察到的,在静态替代框架内类似公司的资本结构的多样性。如果调整成本很大,以致些公司远离它们的目标负债率,那么我们应该少注意改进我们的静态替代理论,而应相对更多地理解调整成本是什么,为什么它们如此重要,经理们对此作出反应时有多理性。资本结构之谜。有另个原因使我们不立即接受中性变换思想我们知道,投资者对公司的财务选择很感兴趣,因为股价在公司宣布财务选择时会改变。这种改变可解释为实质上和财务无关的种信息影响但是,这样做实在太容易了,不会等到件事情研究结果成功了,然后再想个信息故事去解释它们。另方面,如果个人开始时假定经理们有特殊的信息,建立个模型显示信息如何改变公司财务选择,并预期哪些财务选择将被投资者解释为好的或坏的消息,那么也会取的些进步。所以本论文设计成静态替代与鸟啄次序假设间的对比较。如果两者中没有种能解