额除以增发前公司的股份数额。

该值越大说明非公开发行中的增发比率越大。

即非公开发行公司的总资产收益率。

以非公开发行前年度的净利润除以非公开发行前年总资产得出。

即关于非公开发行年份的虚拟变量，作为控制变量。

在本文所考察的年度，中国的股市经历了过山车似的震荡，决定股价的因素纷繁复杂。

因此，定义下半年到年中国股市处于牛市阶段，。

定义年中国股市处于熊市阶段，。

即大股东持股比率，作为控制变量。

该指标借以向增发公告当年年初第大股东持股比例来计量。

该数据从锐思数据库导出。

数据的选取选取自年月日上市公司证券发行管理办法实行以来，截止年月日沪深两市股非公开发行公司总共家为研究对象。

并从中剔除原来既有股又有股非公开发行股的上市公司家海南航空等，剔除有多次非公开发行行为的上市公司家中航地产等，剔除公司家系投资人，包括公司管理层主要商业伙伴财务合作伙伴和外部投资人，包括机构投资者法人投资者和个人投资者，发现引进新的长期绩效表现都明显的强于后者。

和则验证了非公开发行对象与非公开发行公司之间的关系对非公开发行公司股价表现的影响，证明了关系能够为非公开发行公司创造价值。

作者将增发对象分为关能够利用自己信息挖掘渠道和分析水平的优势对非公开发行公司进行有效监督。

通过对非公开发行后机构投资者所有权上升的公司与非公开发行后机构投资者所有权下降的公司进行了比较，发现前者无论是长期股价表现还是公司也有研究支持盈余管理假设即管理层在发行的时间窗内进行盈余管理。

，和从机构投资者以及非公开发行形成的利益关系角度对美国的非公开发行进行了分析论述。

证明机构投资者采用的数据得出了类似的结论。

研究认为长期的负效应可以用管理择机假设来解释发行公司的管理层多选择在公司价值被高估的时候择机进行发行。

和从非公开发行的长期市场表现的角度研究了非公开发行的超额收益率问题。

研究表明实施非公开发行的公司年后的年平均回报率仅是实施公开发行的公司的，是进行季节性融资公司的。

公告日前天到公告日后天的累计超额收益率为和，这有别于以前学者认为的非公开发行正的公告效应。

作者认为非公开发行对象能帮助原股东巩固自己的控制权，因此，需要给予折价补偿。

非公开发行绩效此的解释为股份转让溢价是因为购买方可以从控制的公司中享有私有利益，非公开发行折价则来自增发对象对上市公司进行监督的补偿。

利用事件研究法发现，公告前后三天大宗交易和非公开发行的超额收益率分别为和，问题。

他们研究了年美国两种大宗股份交易方式大宗交易和非公开发行。

发现大宗交易存在的溢价，而非公开发行存在的折价。

和对率反映了市场对公司业绩良好的预期。

非公开发行股票的发行折价反映为监督成本，即所谓的监督效应。

和从控制权的角度研究了非公开发行的折价和超额收益率对公司价值的影响显著为负，管理层控股意愿对公司价值的影响为负但不显著。

认为非公开发行使公司股权结构发生了变化，非公开发行股权的外部监督会促使公司管理层通过投资改善业绩，二级市场上正的超额收益的超额收益率为，会增加股东财富和公司价值。

通过建立回归模型对股权集中度投资者控股意愿管理层控股意愿对公司价值的影响因素进行回归和假设检验。

发现股权集中度对公司价值的影响显著为正，投资者控股意愿外部投资者对管理层进行监督的角度研究了非公开发行的公告效应。

通过对美国市场非公开发行公司的研究发现，与公开增发存在负的公告效应相反，非公开发行存在正的公告效应公开增发的超额收益率为，而非公开发行倾向于非公开发行方式。

因此，风险因素成为公司进行非公开发行或公开增发的决定因素，由于选择非公开发行方式发行股票的公司风险较高，所以非公开发行股票会有定程度的折价。

非公开发行的公告效应从认。

和从逆向选择风险的角度对非公开发行折价进行研究。

作者认为，公司发行证券主要有三种方式公开发行定向发行和先定向发行后公开发行。

当投资者面临较高的风险时，公司和，和也从信息确认的角度研究非公开发行的折价问题。

他们认为，非公开发行可以借助增加外部投资者的监督和专业咨询来提升公司价值。

这种投资也是种对公司价值的确和机构投资者愿意参与非公开发行表明公司价值被市场低估，参与认购的机构投资者起到了信息确认的作用，称为确认效应。

因此，和认为非公开发行可以用信息不对称假说解释。

和机构投资者愿意参与非公开发行表明公司价值被市场低估，参与认购的机构投资者起到了信息确认的作用，称为确认效应。

因此，和认为非公开发行可以用信息不对称假说解释。

和，和也从信息确认的角度研究非公开发行的折价问题。

他们认为，非公开发行可以借助增加外部投资者的监督和专业咨询来提升公司价值。

这种投资也是种对公司价值的确认。

和从逆向选择风险的角度对非公开发行折价进行研究。

作者认为，公司发行证券主要有三种方式公开发行定向发行和先定向发行后公开发行。

当投资者面临较高的风险时，公司倾向于非公开发行方式。

因此，风险因素成为公司进行非公开发行或公开增发的决定因素，由于选择非公开发行方式发行股票的公司风险较高，所以非公开发行股票会有定程度的折价。

非公开发行的公告效应从外部投资者对管理层进行监督的角度研究了非公开发行的公告效应。

通过对美国市场非公开发行公司的研究发现，与公开增发存在负的公告效应相反，非公开发行存在正的公告效应公开增发的超额收益率为，而非公开发行的超额收益率为，会增加股东财富和公司价值。

通过建立回归模型对股权集中度投资者控股意愿管理层控股意愿对公司价值的影响因素进行回归和假设检验。

发现股权集中度对公司价值的影响显著为正，投资者控股意愿对公司价值的影响显著为负，管理层控股意愿对公司价值的影响为负但不显著。

认为非公开发行使公司股权结构发生了变化，非公开发行股权的外部监督会促使公司管理层通过投资改善业绩，二级市场上正的超额收益率反映了市场对公司业绩良好的预期。

非公开发行股票的发行折价反映为监督成本，即所谓的监督效应。

和从控制权的角度研究了非公开发行的折价和超额收益率问题。

他们研究了年美国两种大宗股份交易方式大宗交易和非公开发行。

发现大宗交易存在的溢价，而非公开发行存在的折价。

和对此的解释为股份转让溢价是因为购买方可以从控制的公司中享有私有利益，非公开发行折价则来自增发对象对上市公司进行监督的补偿。

利用事件研究法发现，公告前后三天大宗交易和非公开发行的超额收益率分别为和，公告日前天到公告日后天的累计超额收益率为和，这有别于以前学者认为的非公开发行正的公告效应。

作者认为非公开发行对象能帮助原股东巩固自己的控制权，因此，需要给予折价补偿。

非公开发行绩效和从非公开发行的长期市场表现的角度研究了非公开发行的超额收益率问题。

研究表明实施非公开发行的公司年后的年平均回报率仅是实施公开发行的公司的，是进行季节性融资公司的。

采用的数据得出了类似的结论。

研究认为长期的负效应可以用管理择机假设来解释发行公司的管理层多选择在公司价值被高估的时候择机进行发行。

也有研究支持盈余管理假设即管理层在发行的时间窗内进行盈余管理。

，和从机构投资者以及非公开发行形成的利益关系角度对美国的非公开发行进行了分析论述。

证明机构投资者能够利用自己信息挖掘渠道和分析水平的优势对非公开发行公司进行有效监督。

通过对非公开发行后机构投资者所有权上升的公司与非公开发行后机构投资者所有权下降的公司进行了比较，发现前者无论是长期股价表现还是公司的长期绩效表现都明显的强于后者。

和则验证了非公开发行对象与非公开发行公司之间的关系对非公开发行公司股价表现的影响，证明了关系能够为非公开发行公司创造价值。

作者将增发对象分为关系投资人，包括公司管理层主要商业伙伴财务合作伙伴和外部投资人，包括机构投资者法人投资者和个人投资者，发现引进新关系人的非公开发行公司的市场表现要明显好于未引进新关系人的非公开发行公司。

国内关于非公开发行的研究综述由于国内非公开发行在年才出现，所以国内对非公开发行的研究主要集中于近三年，已有的研究主要关注于非公开发行的折价非公开发行的公告效应以及非公开发行对相关利益群体的影响等方面。

非公开发行的折价郑琦运用描述性统计的方法研究了非公开发行的对象与定价的关系。

利用年月至年月发生非公开发行的个样本，研究了非公开发行对象和发行价格的关系。

检验结果表明，完全针对大股东非公开发行的发行相对价格最低，完全针对机构投资者非公开发行的发行相对价格最高，向大股东和机构投资者同时非公开发行的相对价格居于中率与增发比率成正相关关系。

因为现存已有资产的价值要比未来投资机会的价值更容易衡量，而公司非公开发行的股份代表了对未来投资机会的估值，所以增发股份所占的比率越大，折价率应当越高。

假设财务融资型非公开发行折价率与公司资产收益率成负相关关系。

资产收益率越高，折价率越低。

假设财务融资型非公开发行折价率与大股东认购比例成负相关关系。

大股东认购比例越高，折价率越低。

假设财务融资型非公开发行折价率与市场趋势有关，牛市中折价率高，熊市中折价率低。

主要是因为牛市中市场认为非公开发行对上市公司是种利好，在非公开发行公告日前会有定涨幅。

熊市中认为非公开发行对上市公司是种利空，在非公开发行公告日前会有定跌幅。

假设财务融资型非公开发行公司的股价在非公开发行公告日后个交易日存在负的超额累计收益。

应当与折价率总资产市净率总资产收益率大股东认购比率成负相关关系，而与资产负债率，发行比率成正相关关系。

注以下所指非公开发行如无特殊说明，均为财务融资型非公开发行公司变量因变量即非公开发行的折价率。

以非公开发行股票公告日前十个交易日的算术平均市场价格减去非公开发行价的差再除以。

该值越大说明非公开发行的折价越大。

即非公开发行公告日当日至其后个交易日的超额累计收益率。

计算具体方法为首先计算日收益率然后计算日超额收益率。

其中为指数日