毕业论文：我国证券市场效率进化的实证检验

那么，随机过程，将是强混合或短期相关，如果成立，否则，自相关函数会以很慢的速度衰减，即存在长期相关性。

为了区别短期相关和长期相关，我们引入强混合的般概念，并将短期相关作为备择假定，。

令为资产在时间的价格为其收益，假定有这里是任意固定参数，满足下列条件对于任意时点都有对些，有是强混合的，混合系数满足这里后三个条对相关系数的取值，以及大数定理和中心极限定理能够成立的情况下可接受的异质性作了限定。

为了检测长期相关情况，我们引入提出的统计量，该统计量指时间序列中部分观测值与均值差的和的最大范围与其标准差的比值这里代表赫斯特指数，，分别为回报率均值和超标准差的估计量。

方程右边括号中第项是前项回报偏差和的最大值，这值总是非负的第二项是最小值，总是非正的，因而统计量总是非负的。

在同分布假定之下，备择假设为随着不断增加，适当标准化的统计量收敛于明确定义的随机变量分布，即强混合是对随着两个时间跨度增大事件间的统计上相关性下降的个度量。

换句话说，个时间序列是强混合的，如果在任意两时点间两事件间最大相关系数随着事件间时间跨度增大而趋向无穷小，否则我们称序列存在长期记忆效应或存在长期相关。

参见，时间序列及长期记忆，页。

和证明，在检测长期相关性上，分析比传统方法如自相关和方差比率要好，例如，统计量能够检测具有严重高峰厚尾的非高斯时间序列中的长期相关性，分析能够检测非周期循环，即便实际周期等于甚至长于样本取值区间，。

该方法另个显著的优点是几乎对所有的无限方差的随机过程，统计量都是收敛的，这点对于自相关和方差比率来说是不必然的。

通过有关时间序列长期记忆效应书中的分析数值表如我们可在定显著水平下检验备择假设。

对于短期相关的时间序列，如强混合过程，指数极限趋向于，根据存在正或负的长期记忆而趋向大于或小于的值。

本文我们以个观测值为时间窗跨度年，利用滚动样本方法估计指数。

也即对于所有样本，我们先计算前个观测值的指数，然后将时间窗前移个观测值，计算第到第个观测值的指数，以此类推，得到个指数的序列，并在此基础上讨论市场的效率进化情况。

传统分析的个重要缺陷是该统计量对于短期相关性十分敏感，这意味着些数据和对统计量行为预测间的不协调现象是由短期记忆而不是长期记忆引起的。

鉴于此，我们也计算基于过滤掉短期相关的收益序列的指数。

通过回归方程我们设定滞后期为约个月的交易时间得到残差作为新的不具有短期记忆的时间序列，并在此基础上计算调整后的指数。

实证结果分析本文利用年月至年月上海和深圳股指数日周和月数据进行实证研究。

文中我们用和和表示上海深圳股股和综合指数。

对上述指数的回报序列我们在各自名称前冠以，如表示上海股指数回报序列。

基于指数的市场有效性初步分析由表中不同时间窗下的指数可以得出如下结论第，年月后指数不等于的显著性多低于的临界值，显示我们不能在置信程度上拒绝备择假设，或者说市场中不再存在显著的长期记忆效应，从这意义上我们可以说长期来讲市场满足弱式有效性。

第二，总体上讲，上海市场比深圳市场有效率股市场较股市场有效率。

造成这现象的主要原因是上海深圳两市场在国内金融领域地位演变，段时间深圳停发新股另外资金流入股市场成本有关我国证券市场有效性的结论。

对于新兴市场随着时间推移变得越来越有效率的论断，我们从这三个图中不能得到支持。

图中可明显看出和随着时间推移而增加，即上海股市场变得越来越无效深圳股市场的效率比四年前有明显的提高到目前为止，上海和深圳没有明显的变动趋势。

得出这结论的个原因可能是我们选择的时间序列仍然不够长，随着市场发展，用更长的时间序列我们可能得出不同结论。

从调整前后指数行为图我们发现，调整前后指数的差异可作为衡量短期相关性的依据，这差异越大则短期相关性越强。

和对应的调整前后指数中值差分别为和。

显然，股市场对应的值远高于股市场的值，显示该市场中存在很强的短期自相关关系，或者说股市场短期的有效性很低，这与我们前面结论致。

图股指数滚动样本和调整后指数曲线图图股指数滚动样本和调整后指数曲线图图上海市场与深圳市场滚动样本和调整后指数曲线图三各子市场的效率排名由前面分析可以看出，在年至年的考察期内，比有效比有效比有效。

而由调整后指数的中值来看，四个子市场间有效性排序稍有不同，分别是。

这两种排序与现有的研究结论都不相同，如和认为股市场比股市场的效率更高和认为四个子市场的效率顺序应为。

这差异的主要原因应该就是指数随着时间窗设定而变。

此外，指数随着时间推移而变化，使得目前选取特定时段数据对于中国证券市场进行有效性检的做法具有很大的误导性。

如图所示，如果选择年或年前的数据会得出结论上海比深圳更有效，如果选择年到年的数据则会得出相反的结论。

为得出四个子市场效率顺序排名更为安全的结论，我们构建指数的四分位图，发现的四分位的实体比低，显示前市场更有效。

实体包含在实体中，且两者中值相当，因此很难判断谁更有效。

为得到列准确的排序，我们将总样本分为两部分和，并论据同样方法比较四分位图显示，依据均值排序则从高到低分别为。

在年之前，比更有效，在年后，比更有效。

过滤掉短期自相关因素后的四分位图得出同样的更为明显的结果。

总的来说，对于调整前后的指数我们都有如下四个子市场的效率顺序在年至年的时间跨度内，四个子市场效率顺序由高到低为，在年至年的时间跨度内，顺序为。

主要结论本文我们用上海和深圳及综合指数，用分析方法检验我国证券市场的有效性。

并得出如下结论第，长期有效性检验结果显示，年后我国证券市场不再存在显著的长期记忆效应，但实证结果也不足以判断我国证券市场是有效性程度。

与美国日本等成熟的证券市场相比，我国证券市场的有效性仍然较低。

第二，由四个子市场过去十二年的发展我们可以得出结论上海股市场变得越来越有效，深圳股市场的有效性反而低于四年前，上海和深圳股市场的有效性变化不显著。

没有显著证据表明我国证券市场正变得越来越有效。

第三，过滤掉短期自相关因素后的指数基本都不再满足以上显著偏离，这说明市场长期记忆效应很弱，序列的相关性无效率主要是短期因素造成的。

此外，指数或市场效率随着时间波动，这意味着我们选择不同时间段的样本会得出不同结论，或者说选取特定时段数据对于中国证券市场进行有效性检的做法具有很大的误导性。

第四，所有的指数都大于表明所有序列都定程度上存在正的自相关，即市场波动存在正反馈效应，在这样的市场中势头投资策略可能有效。

第五，分析的四分位图显示各子市场的有效性排名随着时间变化，年前上海股市场比深圳股市场更有效，但在此之后深圳股市场比上海股市场有效年四个子市场效率从高到低排序为上海上海深圳深圳，年后为上海深圳深圳上海。

参考文献，附录附录不同时间窗的赫斯特指数基于原始回报序列和基于过滤掉短期相关后的回报序列原始过滤后原始过滤后原始过滤后原始过滤后原始过滤后原始过滤后子样本观测值个数为，指数不等于的临界值在和显著水平下分别为和。

对观测值为的全样本，分别为和。

因而上标分别表示市场在显著水平上非有效。

附录滚动样本方法所得赫斯特指数的统计特征中值均值最大值最小值原始过滤后原始过滤后原始过滤后原始过滤后原始过滤后原始过滤后我们执行检验，结果表明指数序列并不服从弱的正态分布，所以在这里我们用中值代替均衡来比较各个子市场的有效性。

我国证券市场效率进化的实证检验摘要本文利用中国新兴证券市场年至年的数据，运用分析方法检验发现无法证明市场的有效程度随着时间推移提高，我国证券市场的长期记忆效应较弱，市场效率低主要是受短期自相关等因素影响，这可能与市场中存在操纵行为有关，四分位图显示各子市场的有效性排名随着时间而变化，这意味着选取特定时段数据对于中国证券市场进行有效性检的做法具有很大的误导性。

关键词分析赫斯特指数长期记忆效应市场效率，作者简介韩勇，北京大学经济学院博士生，供职于中国证监会基金监管部。

中图分类号文献标识码从理论上讲，由于个体都具有趋利避害的本能，在特定的外部环境下会通过知识的积累和学习，不断提高自己的生存能力。

这就是个进化的过程。

证券市场也应该具有这种特性，投资者通过经验的积累对新的技术的学习，不断提高自己的投资技巧策略以获得更高更稳定的收益。

那么，随着市场的进化，市场的效率应会得到提高，即证券价格对市场中可获取信息的反映会更及时更准确。

为了验证这问题，本文利用各种市场指数，对中国股票市场的有效性进行了全面的检验。

文中所采用检验方法是赫斯特指数检验或分析长期有效性检验。

文献回顾与对发达国家证券市场有效性的研究相比，对于新兴市场有效性的实证研究相对较少，且这些研究主要集中于对市场弱有效性研究，因为多数经济学家们相信，新兴市场达不到半强式或强式有效。

此外，由于新兴市场的时间序列较短，在数据收集方面也相对困难，选取不同时段的数据得出的结论往往相差很大，甚至截然相反。

，研究了上海和深圳股市场的有效性，他们发现年月至年月间，市场价格行为日数据是个随机过程，两个市场具有协整关系，两个市场间信息双向传递，整体来讲在信息传递上是没有效的。

相似的研究还有，利用个股和市场的日周月数据检验市场的弱式有效性，发现市场中国证券市场不满足弱式有效性检验了中国股票市场的预测误差，他们的研究发现，中国股票市场预测的标准离差是香港市场的两倍，比亚太地区任何市场的误差都大，对此的解释是中国企业的会计方法信息透明度低，使得投资者对于市场的信心受到影响与此相反，发现市场预测能力很好和年初的股票价格能够通过预期红利和增长率用简单的方程预测出来。

，检验随着时间的推移新兴市场变得更有效这论断，他们选用了个新兴市场和个成熟市场的指数，用分析方法评价指数。

他们的研究显示多数新兴市场的确变得更有效率了，对于中国市场的四个部分，上海有效性最高，其次是深圳和上海，深圳有效性最低。

从上面的文献可以看出，对中国证券市场有效性检验